原标题：房地产进入调整周期 哪些城市的房价下行压力大
最近的房地产市场可谓“乱花渐欲迷人眼”：先是万科喊出“活下去”的口号；后是金九银十销售不佳，各地传出一成首付的消息；再是市场传出一些房产被法院七折拍卖的新闻……人们不禁期待：房价是要降了吗？
商品房销售呈走弱态势
首先，从销售角度来看今年房地产市场的走势。总体而言，今年房地产市场在5月出现回暖，但此次回暖持续时间较短，金九银十旺季不旺、销售不佳，部分城市传出十一楼盘降价促销的消息。从数据来看，三线城市8月开始销售增速明显下滑，一线城市销售增速在10月后开始下滑，而二线城市销售增速持续较弱（参见图1）。
另外，与历史相比，今年房地产市场销售增速回暖的持续时间变短。比如，2012年房地产销售增速回暖大约持续了一年半，但今年房地产销售增速回暖只持续了1个季度。
其次，从房价角度来看热点城市的房价涨跌情况。从新房价格来看，9月新房价格环比出现下跌的城市个数增多，8月仅有厦门新房价格下跌，但9月有上海、深圳、金华三个城市房价出现环比下跌。从二手房价格来看，9月共有7个城市二手房价格出现下跌，其中上海二手房价格已经连跌8个月、厦门连跌18个月。整体来看，9月70大城市新房价格环比涨幅已经收窄（参见图2）。
后市房价怎么走？
首先，从人口和杠杆来看，房地产市场面临较大的下行压力。2014年后，我国20岁至45岁人口增速已经转负，刚需的基础逐步减弱，户均住宅1.1套表明改善需求是房地产下半场的主角。硬币的另一面，则是我国居民杠杆持续走高，表内居民贷款与存款的比率已经从2006年的23%提升至2018年9月的65%，在全民借贷以至于需要缩衣节食来还贷的环境下，继续加杠杆买房的空间已经十分有限（参见图3）。
其次，海外经验表明，房价调整持续时间可能在6年左右。以美国为例，2007年房价开始下跌和次贷危机发生后，2009年至2014年长达6年时间，美国居民长期负债负增长，这意味着居民在6年内以净偿还贷款为主（参见图4）。
直到2015年，美国居民才重新增加长期贷款，但2017年长期贷款增加3000亿美元，还不到2000年的4000亿美元水平。因此，居民的杠杆周期调整缓慢，一旦居民被迫进行去杠杆，则在很长时间内都会处于压缩消费、偿还贷款的状态中。与居民按揭贷款意愿较低相对应，美国房价也从2007年持续下跌至2012年，下跌周期长达6年左右。
哪些城市房价下行压力大？
那么，在房价调整周期中，哪些城市的房价下行压力较大呢？
根据经验，随着房地产市场进入调整周期，房价一般会遵循先三四线、后一二线，先卫星城、后核心城，先郊区、后市区，先二手房、后新房的顺序依次调整。
首先，棚改货币化政策退出，三四线城市房价调整压力大。2016年底随着一二线城市房地产调控力度加强，三四线城市房价伴随着棚改货币化出现了稳定的上涨，尤其是今年，三四线城市房价涨幅明显超过一线和二线城市（参见图5）。
但根据央行统计数据，今年2月PSL新增1500亿元，随后便逐步下滑，到今年8月PSL只新增了90亿元，9月开始PSL转为支持基建项目融资。
正所谓春江水暖鸭先知，随着棚改货币化政策退出，开发商也逐步放弃三四线城市所谓卫星城的战略，今年8月至10月三四线城市土地成交面积同比下滑35%。
其次，新房倒挂城市二手房价会持续阴跌。2016年10月开始，主要一二线城市对新房采取限价措施，所以一旦市场调整，这类城市二手房市场会进入无流动性的阴跌状态（参见图6）。
以2006年底至2018年9月70城市的二手房和新房价格计算，无锡、杭州、深圳、武汉等城市二手房价相比新房溢价幅度较大。在市场形成观望情绪后，这类城市的二手房房价会逐步阴跌，理论上跌到与新房价格持平为止。
